講到上市之道，匡志偉特別提醒大家：以前，獨立性和同業(yè)競爭是證監(jiān)會監(jiān)管紅線，凡企業(yè)涉及到在獨立性有重大欠缺或者存在與同業(yè)競爭的，都是禁止上市的，沒有任何商量空間的。從2016年開始，需要發(fā)行人和機構(gòu)對獨立性和同業(yè)競爭這兩方面的內(nèi)容做一個充分的披露。無論是同業(yè)競爭還是獨立性，都不能違背上市信息披露的真實性以及整個上市主體財務(wù)處理的公允性原則。

對于IPO關(guān)鍵步驟，匡志偉主要講解了上市輔導(dǎo)的要求，輔導(dǎo)本身對于上市的審核來講并沒有直接的作用，但要通過上市輔導(dǎo)，尤其對地方國有水司，建立健全法人治理結(jié)構(gòu)，有重要的意義。

IPO審核理念新動向

匡志偉認為，當前的IPO審核理念有了一些新動向。

第一，通過減少IPO甚至?xí)和PO的方法來降低股指波動、緩解股指下行壓力的做法將成為歷史。資本市場的根本動力在于為實體經(jīng)濟服務(wù)，在于分享實體經(jīng)濟發(fā)展的成果，IPO正?；琴Y本市場服務(wù)于國家戰(zhàn)略的體現(xiàn)，IPO發(fā)行正?；⒉粫?dǎo)致市場劇烈波動，反而對于凈化市場起到了良好效果。雖然很多專家在市場大幅波動時候都會呼吁暫停IPO、限制IPO，但事實上，IPO的融資總額還不到上市公司再融資總額的約10%，所以IPO的融資本身和市場波動并沒有太大的關(guān)系。

第二，依法監(jiān)管、全面監(jiān)管、從嚴監(jiān)管，保證擬上市公司質(zhì)量。審核的重點在于信息披露，要求真實、準確、完整、及時地向投資者披露信息。

第三，2016年有280家企業(yè)通過IPO審核，248家企業(yè)完成IPO，融資1630億元。2017年開年繼續(xù)維持了較快的審核速度與發(fā)行速度，截至2017年3月14日，新增78家企業(yè)通過IPO審核，105家企業(yè)完成IPO，IPO審核已經(jīng)正?；?、常態(tài)化，預(yù)期IPO堰塞湖在1年之內(nèi)將能得到大幅緩解。

企業(yè)上市中的困惑解析

整個IPO程序看起來雖然并不是很復(fù)雜，但是企業(yè)對IPO也會有一些困惑。申請IPO上市，是否要關(guān)注盈利多少?是否要有先進的技術(shù)?單一的地域性企業(yè)受否可以上市? 對于這些困惑，匡志偉重點講解了資產(chǎn)和盈利、區(qū)域服務(wù)和跨地域運營、行政干預(yù)和市場機制。

資產(chǎn)VS盈利：依托重資產(chǎn)的核心資源，打造業(yè)務(wù)的延展性

對于很多地方水司來說，通過努力均能達到《首次公開發(fā)行股票并上市管理辦法》對于盈利金額的要求。但由于行業(yè)重資產(chǎn)特性，行業(yè)的凈資產(chǎn)收益率偏低是普遍情況。雖然在目前的上市審核中，對于凈資產(chǎn)收益率沒有絕對的量化要求，但過低的凈資產(chǎn)收益率可能導(dǎo)致發(fā)行上市時存在國有資產(chǎn)流失風(fēng)險。盈利能力并非簡單的凈利潤指標，更為重要的是財務(wù)數(shù)據(jù)需能夠公允反映發(fā)行人占有的經(jīng)濟資源的真實價值。

盈利并不是簡單的數(shù)據(jù)，必須與資產(chǎn)合理匹配，資產(chǎn)完整性作為上市條件，可以從實質(zhì)與形式兩個層面解讀，但在實務(wù)中如何掌握?需要具體問題具體分析。關(guān)于資產(chǎn)完整性的問題，不影響上市主體持續(xù)使用相關(guān)資產(chǎn)的合法有效性是需要把握的實質(zhì)。

對于上市公司在輕資產(chǎn)和重資產(chǎn)業(yè)務(wù)的配比，匡志偉表示，輕資產(chǎn)業(yè)務(wù)提升估值，重資產(chǎn)是核心資源。如何配比與平衡?在匡志偉看來，企業(yè)應(yīng)該依托重資產(chǎn)的核心資源，打造業(yè)務(wù)的延展性。具體來說，就是企業(yè)在上市過程中要做到輕資產(chǎn)和重資產(chǎn)的有機結(jié)合，不能隨便往擬上市主體注入輕資產(chǎn)業(yè)務(wù)，企業(yè)的輕資產(chǎn)業(yè)務(wù)應(yīng)該是基于目前企業(yè)成熟業(yè)務(wù)的衍生，符合市場化的條件。

區(qū)域服務(wù)VS跨地域運營：兩種模式各有特點，不存在簡單的優(yōu)劣之分

IPO的另一個重點問題就是區(qū)域服務(wù)和跨地域運營的問題。區(qū)域服務(wù)型企業(yè)受服務(wù)區(qū)域集中的限制，在投資者眼中形成了成長性不足的的固有印象。但是，區(qū)域集中不等于缺乏成長性。在國家加大環(huán)保投入的當下，中型城市政府年環(huán)境服務(wù)購買預(yù)算均為十億到百億級。不少財力一般的縣級以下地方頻頻推出數(shù)十億級的環(huán)境PPP項目。區(qū)域服務(wù)型企業(yè)如能形成區(qū)域環(huán)境一體化服務(wù)能力，市場空間同樣巨大。

區(qū)域服務(wù)與跨地域運營是環(huán)保行業(yè)企業(yè)的兩種常規(guī)模式，區(qū)域服務(wù)型企業(yè)主要脫胎于屬地國企，在大型存量項目以及與地方政府的互信方面有天然優(yōu)勢;跨地域運營型企業(yè)市場化程度高，在項目管理及資本運作等方面有優(yōu)勢。兩種模式各有特點，但從投資價值角度看，不存在簡單的優(yōu)劣之分。

環(huán)保產(chǎn)業(yè)作為國家的新興支柱產(chǎn)業(yè)，具有廣闊的市場容量，區(qū)域服務(wù)型企業(yè)與跨地域運營型企業(yè)之間并非簡單的競爭關(guān)系。在以地方水司為代表的區(qū)域環(huán)境服務(wù)商通過上市走向資本市場的潮流中，二者的互動與融合將帶來多元化的超額收益。

行政干預(yù)VS市場機制：資本多元化、市場化是企業(yè)推行市場化機制的基石

地方水司多脫胎于全民所有制水廠，“事業(yè)化”行政管理色彩濃厚。中共中央《關(guān)于在深化國有企業(yè)改革中堅持黨的領(lǐng)導(dǎo)加強黨的建設(shè)的若干意見》文件明確了在深化國有企業(yè)改革中要堅持黨的領(lǐng)導(dǎo)，把加強黨的領(lǐng)導(dǎo)和完善公司治理統(tǒng)一起來。在黨組織與國資委領(lǐng)導(dǎo)下做大做強國有企業(yè)，是地方水司改制上市的核心訴求。傳統(tǒng)的國有企業(yè)行政體系與上市公司法人治理存在一定差異，但這種差異主要體現(xiàn)在“程序”等操作層面。

資本多元化、市場化是企業(yè)推行市場化機制的基石。只有實現(xiàn)了資本的多元化、市場化，體現(xiàn)“公平對待全體股東” 理念的現(xiàn)代企業(yè)法人治理結(jié)構(gòu)才有其現(xiàn)實意義。同時，市場機制的實施離不開企業(yè)經(jīng)營的市場化。

編輯： 趙凡