如財政部發(fā)了一個票面價值100億、年利率3%的5年期債券，5年后還本加上利息共115億。如果大家來認購這枝債券，買家愿意出105億買，實際的“市場化年收益率”就是1.9%(本金105億，5年賺10億，每年1.9%的收益)，低于票面利率。如果100億賣不掉，只能賣90億，但是到期還本還是得100億，相當于賣家付出115億得到90億，買主實際年收益率5.56%，遠高于票面利率。這是市場化的結果，這是大洋彼岸高度市場化的美債邏輯，相較于半市場化的中國債市場，如果也這么執(zhí)行，亂可預期、還可能波及大型基礎設施領域建設。

一、關于控債

控債這個提法并不準確，因為要控債，先預算，這是債務產(chǎn)生的根因。且本文并不是要討論如何化解債務，只在這里提兩點《新預算法》的內容：第四條，明確要求政府的全部收入和支出都應當納入預算;第十三條：各級政府、各部門、各單位的支出必須以經(jīng)批準的預算為依據(jù)，未列入預算的不得支出。作為服務于項目的咨詢機構，看到項目進入運營期，污水被更高級的MBR膜工藝處理，達到類地表四類水是興奮的!與此同時，受項目自身(施工期、建設內容變更)、政策因素影響(建設期30%考核、運營期100%考核?)、地方政府實際支付困難等多方復雜因素影響，無力全額支付污水處理費，是現(xiàn)狀。服務于多個使用者付費類項目后，雖然部委文件下發(fā)的文件如“十二道金牌”，但存在的實際問題依舊在那，此時，一線項目經(jīng)理放不下的執(zhí)念就是如何能幫助項目回歸正軌，進入良性運營。

二、中國債務的邏輯

如上圖所示，3月、6月、9月、1年…基本都是給定的收益，可以理解為半市場化的交易，這與前言當中所說的美國債券交易有著較大的區(qū)別，區(qū)別的本質在于美國有著高度發(fā)達的金融市場，使用著復雜到令人發(fā)指的交易工具，如：高斯聯(lián)結相依函數(shù)。兩個市場的運行邏輯不同，所給出的答卷自然區(qū)別很大，一個執(zhí)行力很強相對缺乏創(chuàng)新，一個創(chuàng)新能力很強市場化程度很高執(zhí)行力相對較弱，并沒有好壞之分，只有適合與匹配。

三、現(xiàn)階段PPP的樣子

現(xiàn)階段PPP項目融資依舊還是政信金融的范疇，政信金融可以給予(SPV)購買力，這種購買力通過承諾未來償還而獲得，這是現(xiàn)階段PPP運營的邏輯，而未完成的半拉子項目則可能形成隱性債務。這是既是一線項目經(jīng)理現(xiàn)階段遇到的困惑，也是未邁過去去的山脊。在筆者看來，通過政信金融來提供購買力本身是一件好事，用壞了則可能是一件壞事。如果幾乎沒用什么信貸就可以支持經(jīng)濟發(fā)展，固然好，但不存在。當經(jīng)濟發(fā)展舉步維艱，信貸對整個經(jīng)濟體肯定是壞事。當債務人無力償還時，債務問題集中爆發(fā)。換句話說，信貸/債務快速增長的好壞取決于信貸資源如何使用以及債務如何得到償還，筆者所接觸的進入運營期的使用者付費類PPP項目，不少已處于“斷貸”狀態(tài)，PPP項目多為舉債項目，運營期風險很大程度上取決于(金融機構/政策制定者)分攤壞賬損失的意愿和能力。在筆者經(jīng)歷過的所有項目，這一點很容易被放大，結果是：政府方實施機構作為PPP項目出資者代表睡不著，金融機構作為重資產(chǎn)持有者心有余悸，PPP咨詢機構、業(yè)內專家顫抖著雙手簽了名字，都怕!于是，再融資還貸就成了SPV的當務之急。當然，現(xiàn)階段PPP項目進入運營期，最大的風險還不全是來自債務本身，而是來自政策的調整在幫助一些人的過程中會傷害了另一些人。這即是事實，也是必須面對和正視的事實。

四、一線項目經(jīng)理的苦惱

當進入運營期的PPP項目，再強調控債，看似是規(guī)范了項目，好事!但基層怎么執(zhí)行?怎么通過復雜的績效考核(指標)設計，來完成這看似簡單，執(zhí)行起來卻又難上加難的任務?這是政府(監(jiān)管機構)需要考慮的問題，也是社會資本方必須面對的現(xiàn)狀，更是一線項目經(jīng)理放不下的執(zhí)念，把所服務的項目落了地，看到所服務的項目進入穩(wěn)定運營期。

五、對于項目的思考和思辨

當PPP項目進入實際運營期，給付社會資本方污水處理費這是再正常不過的事情，財政部《政府和社會資本合作項目財政承受能力論證指引》(財金〔2015〕21號)中規(guī)定的內容：“PPP項目全生命周期過程的財政支出責任，主要包括股權投資、運營補貼、風險承擔、配套投入等”。我們在此只分析前四項內容。還是拿運營期污水處理項目為例，政府方前期投入項目公司的股權類資金、運營補貼的固定成本、可變成本、給予社會資本方的合理利潤、開展項目建設的配套建設所花的錢，都屬于政府的直接支出責任。風險承擔責任支出則取決于風險事項的發(fā)生與否，當約定的未來風險事項發(fā)生，政府方應該按照風險分配承擔相應支出責任，若風險事項不發(fā)生，則不承擔該項風險支出責任。進入了運營期的PPP項目，政府的支出責任除了風險是不便于計算的，其余三項內容只要分解的足夠細致，理論上來說只要完成了合規(guī)手續(xù)的認定，肯定是可以精確計算至小數(shù)點后兩位的。只是為什么沒有做到如此精確?項目自身的合規(guī)性出了問題是因，整改困難就是果。筆者所接觸的“果”樣子雖丑，好在心是好的，具備整改后再上路的可能，對于那些深入骨髓的“惡果”除了一聲嘆息，已沒有任何的希望，PPP項目自身雖帶有濃重的行政色彩，在市場經(jīng)濟大潮下，不受投資方青睞、被下架是一種必然，扁鵲再世，也無他法。一線項目經(jīng)理也會發(fā)出無奈的不和諧聲音，一頭扎進PPP，反倒比其他模式面臨更多的監(jiān)管，更多的政策變化。政策變化快要學，領悟能力預判能力樣樣不能缺，因為一線項目經(jīng)理放不下心中的執(zhí)念——要為新疆建設實實在在做點什么。

編輯：程彩云